光大证券：给予天味食品会德丰评级

2022-04-06光大证券股份集团有限日本公司叶倩瑜,陈彦彤对天味乳制品(603317)顺利完成科学研究并刊发了科学研究通报《2021年年度通报点评：积极变革，任重道远》，本通报对天味乳制品给出增持评估，理论上股票为17.07元。

天味乳制品(603317)

事件：天味乳制品刊发2021年年度通报，21年发挥作用民营企业20.3亿元，经销商收入-14.3%；归母下同1.8亿元，经销商收入-49.3%。其中，21Q4发挥作用民营企业6.3亿元，经销商收入-25.2%；归母下同1亿元，经销商收入+136.8%。

日本公司厂商及各周边东部经销商有所飙升，该日本公司大多提供者收入激增。21Q2开始，调味品行业经营环境发生变化，社区内淘宝快速增长加剧提供者供给积压，提供者零售额飙升，加上日本公司2020年投放市场需求的新品积压，市场需求上消费货龄更大，冲击了提供者经销商和消费者体验，加剧日本公司业绩与21年年底指引经常出现偏离。1）21收入分厂商来看，点心醋/中式食客醋/猪肉瓜子醋/鸡精/香辣酱/其他发挥作用盈余8.75/8.49/2.12/0.37/0.35/0.17亿元，经销商收入-28.28%/-10.42%/+111.65%/-21.92%/-5.86%/+36.90%。2）分经销商提供者看，该日本公司/定制餐调/消费市场需求/直银行界极限/对外贸易/其他发挥作用盈余15.66/2.53/1.57/0.23/0.23/0.02亿元，经销商收入-21.70%/+55.89%/+1.04%/+14.35%/+8.99%/-56.88%。3）分东部看，西南东部/华中东部/华东东部/西北东部/华南东部/华南东部/华南东部/出口发挥作用民营企业6.08/4.05/4.05/1.57/1.94/1.11/1.20/0.23亿元，经销商收入-11.05%/-11.79%/-12.75%/-13.65%/-21.13%/-29.42%/-19.79%/+8.99%。

各品类及总体萨摩率皆回升，雇员薪酬占总成本比重上升。（1）21年日本公司萨摩率为32.31%，对标20年41.49%的萨摩低水平回升值得注意，同时各品类萨摩率皆有一定大幅度的回升。（2）额度方面，21年经销商/管理额度分别为3.94/1.10亿元，经销商收入-16.84%/7.51%，日本公司21年雇员薪酬低水平激增，在经销商额度回升的情况下，雇员薪酬占总经销商额度的百分比由20年的14.73%升至24.38%，同时管理额度的增高也源于涨薪。（3）综合来看，日本公司21年经销商；大现金流为9.10%，经销商收入-6.3pcts。

集团公司点心醋规模缩减到，经销商价位小大幅度上升。日本公司在集团公司点心醋上销量和年产量皆有大大幅度的缩减到，其中21年点心底料销量为3.70万吨，经销商收入回升极限过30%；年产量为3.20万吨，经销商收入回升极限过45%。经销商价位方面，除了中式食客醋价格回升，其余厂商都有小到中等大幅度的提升。

盈利预见、市值与评估：显然端口供给仍较停滞不前，以及叙事曲行业挑战加剧的近来仍在持续，我们下调天味乳制品2022-2023年下同预见分别至2.36/2.97亿元（较前次分别下调21.7%/25.4%），引入24年下同预见为3.56亿元，理论上股票对应2022-24年PE分别为55x/43x/36x，考虑日本公司股权激励计划有利于绑定本体主干利益，激发开发团队积极性，我们维持“增持”评估。

几率提示：厂商动销不及预期；原材料价格振荡几率；安全及几率。

证券之星网络连接根据近三年刊发的研报数据数值，中信建投证券瑞德赖科学研究员开发团队对该股科学研究较为了解，近三年预见精准度自变量高达95.64%，其预见2022年度归属下同为盈利2.64亿，根据下同换算的预见PE为48.51。

最新盈利预见明细如下：

该股最近90星期共有19家机构给出评估，买入评估10家，增持评估8家，中性评估1家；即使如此90星期机构目标皆价为23.41。证券之星市值分析工具显示，天味乳制品（603317）好日本公司评估为3.5星，好价格评估为2.5星，市值综合评估为3星。(评估范围：1 ~ 5星，极高5星)

以上内容由证券之星根据公开个人信息整理，如有问题请联系我们。